尊龍凱時(中國區)人生就是搏!投資評級 - 股票數據 - 數據中心證券之星-提煉精華 解開財富密碼

　　江蘇神通(002438) 投資要點 事件：公司披露2024年年報和2025年一季報。 業績符合預期，穩健增長。2024年，公司實現營收21.43億元，同比+0.48%；實現歸母凈利潤2.95億元，同比+9.68%；實現扣非歸母凈利潤2.76億元，同比+13.05%。2025年一季度，公司實現營收5.77億元，同比+1.21%；實現歸母凈利潤0.90億元，同比+6.94%；實現扣非歸母凈利潤0.90億元，同比+11.97%。 2024年營收結構拆分來看：核電行業收入7.43億元，同比+7.06%，毛利率36.75%，同比-3.09pcts；能源裝備行業收入4.03億元，同比-38.18%，毛利率16.97%，同比+5.60pcts；冶金行業收入4.12億元，同比+13.38%，毛利率29.12%，同比-2.27pcts；節能服務行業收入4.25億元，同比+63.06%，毛利率35.86%，同比+0.45pcts。 毛利率小幅提升，費用率控制得當。2024年，公司綜合毛利率33.53%，同比+1.84pcts；公司銷售/管理/研發/財務費用率分別5.26%/6.14%/4.71%/1.24%，合計17.35%，同比+0.88pcts。 2024年公司核電業務訂單高增長。2024年，公司取得新增訂單25.21億元，其中：神通核能11.02億元，同比高增37%；冶金事業部4.09億元、能源裝備事業部1.93億元、無錫法蘭7.01億元、瑞帆節能1.16億元。 2024年現金分紅金額創歷年新高。2024年，公司計劃現金分紅約8882萬元，占歸母凈利潤的30.12%，年度現金分紅總額再次創歷史新高，也進一步彰顯了公司重視股東回報的決心。 盈利預測與估值 我們預測2025-2027年，公司有望分別實現營收23.70、26.95、30.91億元，同比分別+10.56%、13.71%、14.73%；分別實現歸母凈利潤3.58、4.30、4.90億元，分別同比+21.41%、20.10%、13.89%；對應PE分別為15.65、13.03、11.44倍，維持“增持”評級。 風險提示 市場競爭加劇風險；新產能建設投放進度不及預期風險；下游需求不及預期風險。

　　江蘇神通(002438) 主要觀點： 2024年實現歸母凈利潤2.95億元，同比+9.68%，業績符合預期2024年公司實現營業收入21.43億元，同比增長0.48%。歸母凈利潤2.95億元，同比增長9.68%。24Q4實現歸母凈利潤0.67億元，同比-0.37%?；痉项A期。 2024年公司核電閥門業務收入同比+7%、產量同比+30% 公司作為國內核級閥門領先供應商，核電閥門業務受益于國內核電建設景氣。2024年核電閥門收入7.4億元，同比+7%，產量8.0億元，同比+30%，主要系國內核電建設開始進入拐點右側。核電閥門業務毛利率36.8%，同比-3.1pct。 公司堅持鞏固冶金、發展核電、拓展石化、服務能源的戰略思路1）冶金閥門：收入同比修復，受產品結構調整所致。24年收入4.1億元，同比+13.4%，產量3.7億元，同比+22%。毛利率29.1%，同比-2.3pct。2）能源業務：24年收入4.0億元，同比-38.2%，主要系項目源減少，需求下滑所致，此外，實現海外訂單突破。毛利率17.0%，同比+5.6pct。3）節能服務：24年收入4.3億元，同比+63.0%，主要系子公司瑞帆節能項目投運。 投資建議 我們預計公司2025/2026/2027年實現收入24.7/28.1/31.3億元，同比+15.2%/13.8%/11.5%，預計實現歸母凈利潤3.5/4.2/4.6億元，同比+18.1%/+21.9%/9.3%，對應當下16/13/12倍市盈率，維持“增持”評級。 風險提示 核電閥門招標不及預期的風險。商譽減值的風險。冶金閥門業績恢復不及預期的風險。

　　江蘇神通(002438) 事件： 公司發布2024年年度報告：2024年度公司實現營收21.43億元，同比增長0.48%；分別實現歸母/扣非歸母凈利潤2.95/2.76億元，同比分別增長9.68%/13.05%。其中第四季度公司實現收入5.09億元，同比變動-13.63%，實現歸母/扣非歸母凈利潤分別為0.67/0.70億元，同比分別變動-0.37%/6.29%。 能源裝備承壓，節能環保業務高增 分行業來看，公司2024年核電/節能環保/冶金/能源裝備行業分別實現營收7.43/4.25/4.12/4.03億元，同比分別增減7.06%/63.06%/13.38%/-38.18%，節能環保相關業務高增主要系津西股份1*135MW超超臨界煤氣發電機組和邯鋼能嘉鋼鐵有限公司河鋼邯鋼老區退城整合項目配套煤氣加壓儲配站及煤氣發電工程等項目投入運行并開始效益分享所致。 盈利能力持續改善，期間費用保持穩定 盈利能力方面，2024年公司毛利率/歸母凈利率分別為33.53%/13.76%，同比分別提升1.84/1.15pct；其中能源裝備行業毛利率16.97%，同比提升5.38pct。期間費用方面，2024年公司銷售/管理/財務費率為5.26%/6.14%/1.24%，同比分別變動-0.40/+0.68/+0.31pct。同期公司研發費率為4.71%，同比提升0.28pct，為公司核心競爭力提供有力保障。 核電業務景氣度向上，新業務穩健發展 核電業務方面，核電新機組批準建設逐漸進入常態化，2024全年神通核能取得訂單11.02億元，同比提升37.2%。2025年4月27日共計5個工程、10臺新機組通過審批，此外公司擬建設的高端閥門智能制造項目正按計劃推進，建成后有望新增服務不少于4個新建核電機組所需閥門的產能，伴隨核電機組的建設有望為公司帶來業績增量。新興業務方面，公司氫能源領域布局初見成效，公司參股子公司神通新能源研發的特種高壓閥門已具備批量供貨能力，產品應用于加氫站、物流車、叉車等多種場景，為公司培育了新的業績增長點。半導體領域，子公司神通半導體研發的真空控壓蝶閥、超高純工藝氣體閥等已進入用戶端樣機驗證階段并實現小批量導入，有望受益于半導體設備及核心零部件國產替代趨勢。 投資建議與盈利預測 公司為國內特閥提供商，在傳統業務穩健增長、新興業務打開成長空間的加持下，業績有望實現持續增長。預計公司2025-2027年分別實現營收24.17/26.77/29.80億元，歸母凈利潤為3.47/4.08/4.69億元，EPS為0.68/0.80/0.92元/股，對應PE為15.97/13.58/11.81倍，維持“買入”評級。 風險提示 行業政策風險、行業競爭加劇風險、盈利不及預期風險、原材料價格波動風險

　　江蘇神通(002438) 投資要點： 公司公布2024年年報，業績小幅增長、盈利能力小幅提升。2024年公司實現營收21.43億元，同比+0.48%；歸母凈利潤2.95億元，同比+9.68%；扣非歸母凈利潤2.76億元，同比+13.05%。盈利能力方面，毛利率33.53%，同比+2.17pcts，凈利率13.73%，同比+1.12pcts。費用率方面，年度費用率17.34%，同比+0.87pcts，其中銷售、管理、研發和財務費用率分別為5.26%、6.14%、4.71%、1.24%，同比-0.40pcts、+0.68pcts、+0.28pcts、+0.31pcts?，F金流方面，2024年經營性現金流凈額3.98億元，同比增加2.13億元，yoy+114.70%。 2024Q4業績同環比均下滑。2024Q4營收5.09億元，同比-13.63%，環比-12.42%；歸母凈利潤0.67億元，同比-0.37%，環比-20.38%；扣非歸母凈利潤0.70億元，同比+6.29%，環比-11.94%。Q4毛利率37.86%，同比+4.15pcts、環比+4.61pcts；Q4凈利率13.12%，同比+1.70pcts、環比-1.34pcts。 分行業來看，能源行業營收下降較多、節能服務大幅增長。2024年，冶金、核電、能源、節能服務、其他業務營收分別為4.12/7.43/4.03/4.25/1.6億元，同比分別+13.38%/+7.06%/-38.18%/+63.06%/-1.75%。能源行業同比下滑38.18%，主要原因是報告期內能源行業項目源減少，導致需求下降所致；節能服務同比大幅增長63.06%，主要原因是報告期內津西股份1*135MW超超臨界煤氣發電機組和邯鋼能嘉鋼鐵有限公司河鋼邯鋼老區退城整合項目配套煤氣加壓儲配站及煤氣發電工程等項目投入運行并開始效益分享所致。 新增訂單方面，核電表現亮眼。報告期內，公司取得新增訂單25.21億元；同比-13.55%。其中：神通核能11.02億元、同比+37.24%；冶金事業部4.09億元、同比-9.31%；能源裝備事業部1.93億元、同比-8.53%；無錫法蘭7.01億元、同比-0.57%；瑞帆節能1.16億元、同比-84.45%。 核電有望迎來交付高峰期，公司將持續受益。公司是國內核電閥門龍頭，在蝶閥、球閥領域具備強競爭優勢，近十年中標率在90%以上，單臺核電機組公司產品價值量約0.7億元，未來有望進一步提升。根據公司投資者紀要，公司2023年交付的主要是2020年和2021年取得的新核電機組訂單，2022年新建機組訂單在2023年也有小批量的交付。根據近幾年的核電審批情況和核電項目的建設周期，我們預計2025-2028年有望連續交付2022-2025年的新核電機組訂單，公司核電業務未來有望維持穩定的高增速。此外，2024年一季度公司公布定增預案，擬募資3億元用于投資總額3.32億元的高端閥門智能制造項目，將目前核級閥門的年產能從服務6-8臺機組提高到服務10-12臺機組，新產能的募投時點也充分說明公司對未來核電高景氣度的認可。 盈利預測。除了現有業務，公司也在布局核化工和核電應用后端領域；此外，在高壓氫閥、半導體領域內的真空控壓蝶閥、超高純工藝氣體閥等方面也有布局，我們預計公司2025-2027年營收26.5/33.0/40.0億元，歸母凈利潤為3.77/4.8/5.81億元，EPS為0.74/0.95/1.14元，PE為14.20/11.15/9.21倍。給予25年15-20倍PE，目標價格區間11.1-14.8元，維持公司“買入”評級。 風險提示：核電項目建設不及預期，原材料價格大幅波動，氫能、半導體等

　　江蘇神通(002438) 核心觀點 特種閥門龍頭公司，下游以核電、能源裝備、冶金為主。公司成立于2001年，專業從事新型特種閥門研發、生產與銷售，主要包括蝶閥、球閥等七個大類145個系列2000多個規格，這些產品廣泛應用于冶金、核電、石油化工等領域。在核電閥門產品領域，公司是我國核電閥門的主要供應商，獲得了已招標核級蝶閥、核級球閥90%以上的訂單，至今已有超15萬臺各類核電閥門產品在線使用。 核電常態化帶動閥門需求增加，預計2024年市場規模達62億元。從2019年到2021年，中國每年核準4-5臺核電機組；2022年和2023年更是每年核準10臺。2024年8月，國常會決定核準江蘇徐圩一期工程等五個核電項目，共涉及11臺核電機組，數量創歷史新高。 中國特種閥門市場穩步增長，公司有望充分受益。在冶金特種閥門領域，公司的產品主要應用于冶金行業的高爐煤氣干法除塵與煤氣回收等節能減排系統，產品國內市場占有率70%以上。在能源化工特種閥門領域，公司開發的低溫閥門規格品種齊全，廣泛與國內外化工項目達成合作。據Fortune Business Insights，2023年全球低溫閥門市場規模為41.4億美元，預計在2024-2032年的復合年增長率為10.26%。 投資建議 我國核電審批進入常態化階段，2024年審批11臺核電機組創歷史新高。公司作為核電閥門龍頭，有望充分受益。此外公司在冶金、化工等行業的特種閥門市場保持較高市占率，有望隨特種閥門行業持續增長。我們預計2024、2025、2026年公司營業收入分別為22.62、24.03、25.52億元，同比增長分別為6.1%、6.2%、6.2%，歸母凈利潤分別為2.90、3.29、3.74億元，同比增長分別為7.8%、13.4%、13.9%，對應EPS分別為0.57、0.65、0.74元，對應12月18日收盤價，PE分別為21.07、18.58、16.32倍，首次覆蓋給予“增持”評級。 風險提示 宏觀經濟復蘇不及預期的風險；核電行業建設不及預期的風險；原材料供應及價格波動的風險。

　　江蘇神通(002438) 投資要點： 特種閥門領域小巨人，以“核”為核、多元發展。公司專業從事新型特種閥門研發、生產與銷售，主要包括蝶閥、球閥、閘閥、截止閥、止回閥、調節閥、非標閥等七個大類145個系列2000多個規格，公司產品廣泛應用于冶金、核電、火電、煤化工、石油和天然氣集輸及石油煉化等領域。公司的四大業務板塊分別為核電、能源裝備、冶金和節能環保，其中，核電是公司目前營收占比最大的業務板塊2023年核電行業營收6.94億元，同比+10.5%、營收占比32.56%。 2024年核電核準5個項目共計10+1臺，核電有望迎來持續交付期。2022年和2023年我國各批復了10臺核電機組；2024年8月，國常會一次性核準了徐圩一期等5個核電項目，共計10+1臺（10臺三代核電機組和1臺高溫氣冷堆）。公司2023年交付的主要是2020年和2021年取得的新核電機組訂單，2022年新建機組訂單在2023年也有小批量的交付。根據近幾年的核電審批情況和核電項目的建設周期，我們預計未來幾年有望連續交付2022—2024年的核電機組訂單。更為關鍵的是，往中期（2030和2035年）、遠期（2060年）來看，核電裝機仍有巨大的增長潛力。在此背景下，疊加三代國產核電技術路線日益成熟、項目核準重回正軌，我們相信核電行業有望避免此前連續幾年零審批后又重啟的脈沖式發展困境，迎來更加確定的持續性發展。 核電新增訂單同比+92%，充分彰顯核電高景氣度。2024年上半年，公司取得新增訂單12.08億元，其中：核電軍工事業部5.04億元，冶金事業部1.96億元，能源裝備事業部0.89億元，無錫法蘭4.05億元，瑞帆節能0.14億元。相比于2023年上半年的新增訂單10億（核電2.62億元，冶金2.00億元，能源裝備1.28億元，無錫法蘭3.92億元，瑞帆節能0.18億元），2024年核電新增訂單同比+92%。此外，2024年一季度公司公布定增預案，擬募資3億元用于投資總額3.32億元的高端閥門智能制造項目，認購對象為公司實控人、董事長韓力先生，定增募投項目有望將公司的核級閥門年產能從服務6—8臺機組提高到服務10—12臺機組。我們認為，實控人全額認購以及新產能的募投時點均充分說明公司對未來核電高景氣度的認可。 氫能和半導體領域的發展值得期待。氫能和半導體是公司在現有四大業務板塊基礎上正在重點布局的新領域，也是極具成長性和國產替代邏輯的高景氣度行業。氫能領域，通過子公司神通新能源開展氫燃料電池、儲氫系統及加氫站等領域所需特種高壓閥門的研發生產，相關產品主要面向70-105MPa高壓氫閥，涵蓋由制氫、儲氫、運氫到加氫站用的高壓閥門，應用場景包括加氫站、物流車、叉車、無人機、氫能電動自行車等，已具備批量供貨的能力。半導體領域，公司研發的真空閥門、超潔凈閥門等已進入樣機試驗、驗證階段。 盈利預測。我們預計公司2024—2026年營收23/27.5/33億元，歸母凈利潤3.04/3.84/4.75億元，eps為0.6/0.76/0.94元，對應PE為21.39/16.97/13.72倍。給予25年15-20倍PE，目標價格區間11.4-15.2元，維持公司“買入”評級。 風險提示：核電裝機不及預期，核電安全事故，石化領域需求不及預期，冶金行業需求不及預期，合同能源管理拓展不及預期，氫能和半導體等領域的新產品研發不及預期。

　　江蘇神通(002438) 主要觀點： 24Q3歸母凈利潤0.84億元，同比+10.56%，業績符合預期2024年前三季度，公司實現營收16.34億元，同比+5.87%；分別實現歸母/扣非歸母凈利潤2.28/2.06億元，同比分別+13.03%/15.53%。其中，Q3單季度公司實現營收5.82億元，同比+6.95%，環比+20.73%；實現歸母/扣非歸母凈利潤0.84/0.79億元，同比+10.56%/+27.65%，環比+40.54%/+70.25%。 2024前三季度銷售毛利率/凈利率同比上升1.72/0.86ppt 公司2024年前三季度實現毛利率32.18%，同比+1.72ppt；實現凈利率13.92%，同比+0.86ppt。其中24Q3實現毛利率33.26%，同比+2.83ppt，環比+0.18ppt；實現凈利率14.46%，同比+0.45ppt，環比-2.09ppt。2024年前三季度，銷售/管理/研發/財務費用率分別為 4.82%/5.34%/5.04%/1.15%，同比分別-0.30/+0.48/+1.19/-0.21ppt；其中Q3銷售/管理/研發/財務費用率分別為4.32%/5.20%/5.84%/1.12%，同比分別-0.54/+0.97/+2.30/-0.39ppt。 分業務看：核電閥門穩??；瑞帆節能盈利釋放；半導體閥門在驗證階段1）瑞帆節能業務在三季度釋放盈利：津西135MW超超臨界煤氣發電項目自投入生產以來，在三季度開始效益分享。此外，邯鋼能嘉鋼鐵煤氣發電項目的1號和2號爐于2023年10月投入運行，并已陸續完成調試投產。隨著這兩個項目在2024年全面進入效益分享期，預計將顯著提升瑞帆節能的營業收入。2）半導體閥門業務：子公司神通半導體研發的真空閥門、超潔凈閥門等已進入用戶端樣機驗證階段，尚處于市場拓展初期，暫未有批量化訂單，未來有望實現更大規模的商業化應用。3）核電閥門：公司目前擁有的核電閥門年產能可以支持現有核電閥門的市場需求，公司計劃通過再融資籌集資金，以擴大產能，預計新增的產能將能夠為不少于4個新建核電機組提供所需的閥門，公司的核電閥門確認收入和訂單交付通常分布在訂單確認后的第二至第三年。 投資建議 我們預計公司2024/2025/2026年實現收入23.89/27.98/32.11億元，同比+12.0%/+17.1%/+14.8%，下調歸母凈利潤預期至3.11/3.79/4.38億元（前值為3.61/4.54/5.77億元，主要系考慮到公司核電業務放量和瑞帆節能業務盈利釋放節奏或有不確定性），同比+15.8%/+21.9%/15.5%，對應當下21/17/15倍市盈率，維持“增持”評級。 風險提示 核電閥門招標不及預期的風險。商譽減值的風險。冶金閥門業績恢復不及預期的風險。

　　江蘇神通(002438) 事件 公司10月31日公告，2024年前三季度實現營收（16.34億元，+5.87%）歸母凈利潤（2.28億元，+13.03%），毛利率（32.18%，+1.71pcts），凈利率（13.92%，+0.86pcts）。24Q3實現營收（5.82億元，同比+6.95%，環比+20.73%），歸母凈利潤（0.84億元，同比+10.56%，環比+40.54%），毛利率（33.26%，同比+2.83pcts，環比+0.18pcts），凈利率（14.46%，同比+0.45pcts，環比+2.08pcts） 以核電與冶金領域為基礎，持續開拓新產品、拓展新領域 公司從事工業特種專用閥門的研發生產，是國內首批進軍核電領域的閥門企業之一，至今已有超15萬臺各類核電閥門產品在線使用。公司業務范圍涵蓋冶金、核電、能源化工、氫能源領域，通過設立全資子公司神通半導體進軍半導體裝備特種閥門領域。同時，隨著規模的擴大，公司將核電軍工事業部相關資產及業務劃轉至全資子公司神通核能，目前軍品業務尚處于產品研制、驗證和市場推廣過程中 公司以“鞏固冶金、發展核電、拓展石化、服務能源、立足國內、走向全球、高端產品服務高端客戶”為發展目標，在保證閥門制造優勢的同時持續豐富產品線，鞏固深化國內業務的同時積極拓展閥門外貿出口業務，為此公司成立了國際貿易部，成立之初就已取得了千萬級別的訂單，國際貿易部將以中東、東南亞等地區的石油煉化和油氣開采市場為重點拓展方向 業績穩中向好，在手訂單提供有力支撐 公司2024年前三季度營業收入（16.34億元，+5.87%）和歸母凈利潤（2.28億元，+13.03%）保持穩定增長，毛利率（32.18%，+1.71pcts）和凈利率（13.92%，+0.86pcts）也均有所提高，整體業績穩中向好。 公司全資子公司神通半導體主要為半導體裝備及光伏設備所需關鍵零部件、產業鏈所需核心零部件產品提供配套，尊龍凱時目前所研發的真空閥門、超潔凈閥門等已進入用戶端樣機驗證階段。另外，公司以14.80%持股比例參股的四川鴻鵬已完成天使輪及A輪融資，A+輪融資正在穩步進行，四川鴻鵬主要向固定翼無人機、運輸機、直升機、通用航空等提供渦獎發動機及渦噴渦軸衍生產品業務。 2024年上半年，公司取得新增訂單12.08億元，其中神通核能5.04億元，冶金事業部1.96億元，能源裝備事業部0.89億元，無錫法蘭4.05億元，瑞帆節能0.14億元，在手訂單也為公司業績提供了有力支撐。 保持研發投入，應收賬款金額較大 公司2024年前三季度期間費用率（16.35%，同比+1.17pcts）略有增長，主要系研發費用率（5.04%，同比+1.19pcts）提升所致。三費費率（11.31%，同比-0.03pcts）略有波動，其中管理費用率（5.34%，同比+0.48pcts）小幅增長，銷售費用率（4.82%，同比-0.30pcts）和財務費用率（1.15%，同比-0.2lpcts）有所下降。 資產負債端來看，公司2024年前三季度應收賬款14.05億元，較2023年末增加39.10%，主要系公司及全資子公司無錫法蘭、瑞帆節能部分應收賬款未到收款期及收到的供應鏈金融票據未到收款兌付期所致，后續的驗收和兌付或將成為公司業績增量；預付款項0.84億元，較2023年末增加34.53%，主要系公司及全資子公司神通核能預付材料采購款增加 募集資金用于高端閥門智能制造項目，實現新能源產業鏈強鏈 公司于2024年3月公告，擬向特定對象發行股份募集資金3億元用于實施高端閥門智能制造項目，擬建設數字化智能柔性制造流水線，形成年產核電站用閥門1萬臺（套）的生產能力，項目建設期為24個月，本次發行對象為公司實際控制人、董事長韓力 本次募投項目的產品主要為核電站專用閥門，是新能源領域企業設備裝置安全正常穩定運行的關鍵設備之一，本項目主要圍繞新能源高端裝備基礎零部件進行產業鏈強鏈。旨在實現我國核電閥門自主可控以及閥門產業化能力，在滿足我國核電建設對核電閥門需求的同時，擴大核電閥門出口規模。尊龍凱時 受益于綠色低碳政策引領，閥門市場需求有望進一步提升 在綠色發展、能源安全、碳達峰碳中和、節能減排等政策支持的大背景下，核電、能源石化、冶金等領域將充分受益。具體來看，核電作為安全經濟、高效的清潔能源具有較大的發展空間，2023年我國運行的核電機組累計發電量占全國累計發電量的4.86%，據《中國核能發展與展望（2023）》預計到2035年，我國核能發電量在總發電量的占比將達到10%。在我國2022年、2023年分別核準10臺核電新機組，2024年8月又一次性核準11臺核電機組超勢之下，新增核電閥門設備市場需求將進一步擴大，與此同時也將帶動維修、服務需求的提升 與此同時，能源石化行業作為閥門設備的重要市場，涵蓋石油化工、煤化工、天然氣集儲輸、火電（熱電）等領域、具有較大的市場空間 投資建議 1、隨著核電站的加速建設，公司閥門、法蘭鍛件以及乏燃料業務需求的提升具有可持續性，同時，疊加存量核電機組數量的增加，由此帶來的備件、維修需求市場空間也隨之增加； 2、公司全資子公司神通核能與無錫法蘭在2024年上半年取得的新增訂單中核電相關訂單將為未來2-3年業績提供保障； 3、公司軍品閥門業務產品尚處于研制、驗證和市場推廣階段，將成為未來業績的新增長點； 4、公司積極拓展海外市場、并成立了國際貿易部，未來外貿業務也將貢獻業績新增量。 基于以上觀點，我們預計公司2024-2026年的營業收入分別為23.02億元、26.44億元、30.31億元，歸母凈利潤分別為3.07億元、3.85億元、4.60億元，EPS分別為0.60元、0.76元、0.91元，維持“買入”評級目標價15元，對應2024-2026年PE分別為25倍、20倍、16倍 風險提示 核電行業政策風險、項目招標不及預期、下游市場拓展不及預期

　　江蘇神通(002438) 主要觀點： 24H1歸母凈利潤同比+14.53%，業績符合預期 24H1公司實現營收10.52億元，同比+5.28%；分別實現歸母/扣非歸母凈利潤1.44/1.27億元，同比分別+14.53%/+9.07%。其中，Q2單季度公司實現營收4.82億元，同比-4.11%，環比-15.57%；實現歸母/扣非歸母凈利潤0.60/0.46億元，同比+21.23%/+3.39%，環比 28.40%/-42.29%。 分行業看，24H1公司核電行業實現營收3.54億元，同比+1.08%；能源裝備行業實現營收2.25億元，同比-34.14%；冶金行業實現營收2.21億元，同比+31.91%，節能環保行業實現營收1.88億元，同比+117.53%。 24H1銷售毛利率同比上升1.10ppt，期間費用控制較好凈利率提升公司24H1實現毛利率31.58%，同比+1.10ppt；實現凈利率13.62%，同比+1.07ppt。其中Q2實現毛利率33.08%，同比+2.58ppt，環比+2.77ppt；實現凈利率12.37%，同比+2.53ppt，環比-2.3ppt。分業務看，24H1公司核電行業實現毛利率38.51%，同比-3.96ppt，能源行業毛利率為13.93%，同比+2.05ppt，冶金行業毛利率26.02%，同比-5.42ppt，節能環保行業毛利率為36.59%，同比+0.64ppt。24H1銷售/管理/研發/財務費用率分別為5.09%/5.42%/4.60%/1.17%，同比分別 0.16/+0.22/+0.58/-0.11ppt；其中Q2銷售/管理/研發/財務費用率分別為7.40%/6.33%/6.06%/1.03%，同比分別+0.26/+0.06/+2.09/-0.72ppt。 24H1新增訂單同比+20.8%，其中核電板塊新增訂單同比+92.37%24H1公司新增訂單總額達到12.08億元，較23H1的10.00億元同比+20.8%，展現出良好的業務拓展態勢。分板塊看，24H1神通核能新增訂單5.04億元，較23H1的2.62億元同比+92.37%，顯示出其在核能領域的強勁競爭力；冶金/能源裝備/無錫法蘭/瑞帆節能事業部分別新增訂單1.96/0.89/4.05/0.14億元，同比-2.00%/-30.47%/+3.32%/-22.22%。 投資建議 我們預計公司2024/2025/2026年實現收入25.46/30.82/37.68億元，同比+19.3%/+21.1%/+22.3%，實現歸母凈利潤3.61/4.54/5.77億元，同比+34.2%/+25.7%/+27.1%，對應當下14/11/9倍市盈率，維持“增持”評級。 風險提示 核電閥門招標不及預期的風險。商譽減值的風險。冶金閥門業績恢復不及預期的風險。

　　江蘇神通(002438) 事件： 公司發布2024年半年度報告：2024年半年度公司實現營收10.52億元，同比增長5.28%；分別實現歸母/扣非歸母凈利潤1.44/1.27億元，同比分別增長14.53%/9.07%。其中第二季度公司實現收入4.82億元，同比下降4.11%，實現歸母/扣非歸母凈利潤分別為0.60/0.46億元，同比分別增長21.23%/3.39%。 2024Q1增速高于Q2，節能服務行業貢獻主要增量 2024年Q1-Q2公司分別實現營收5.71/4.82億元，同比分別變動14.78%/-4.11%。分行業來看，公司2024H1核電/能源/冶金/節能服務行業分別實現34.14%/31.91%/117.53%，其中節能服務行業貢獻最大營收增量。 盈利能力持續改善，研發高投入保障核心競爭力 盈利能力方面，2024H1公司毛利率/歸母凈利率分別為31.58%/13.65%，同比分別提升1.10/1.10pcts；其中能源行業毛利率13.93%，同比提升2.06pct。期間費用方面，2024Q2公司銷售/管理/財務費率為7.40%/6.33%/1.02%，同比分別增減+0.26/+0.06/-0.71pcts。同期公司研發費率為6.06%，同比提升2.09pct，為公司核心競爭力提供保障。 核電業務景氣度向上，新業務穩健發展 核電軍工業務方面，核電新機組批準建設逐漸進入常態化，8月19日，經國務院常務會議審議決定核準5個核電項目共11臺機組，核電景氣度持續上升。此外，公司與2024年3月披露的擬建設高端閥門智能制造項目有望給公司新增不少于4個新建核電機組所提供所需閥門，目前已經順利完成了土地征用、環境評估等關鍵的前期工作，項目土建工程正在施工中，有望伴隨核電機組的建設給公司帶來業績增量。新興業務方面，在氫能源領域，公司相關產品主要面向35-105MPa高壓氫閥已具備批量供貨的能力，應用場景包括加氫站、物流車、叉車、無人機、氫能電動自行車等，已具備批量供貨的能力，已廣泛應用于國內氫能應用大多數頭部企業。在半導體領域，真空閥門、超潔凈閥門等已進入用戶端樣機驗證階段，預計對應業務有望維持穩健增長。 投資建議與盈利預測 公司為國內特閥提供商，在傳統業務穩健增長、新興業務打開成長空間的加持下，業績有望實現持續增長。預計公司2024-2026年分別實現營收23.97/27.66/31.67億元，歸母凈利潤為3.21/4.07/4.84億元，EPS為0.63/0.80/0.95元/股，對應PE為16.63/13.12/11.03倍，維持“買入”評級。 風險提示 行業政策風險、行業競爭加劇風險、盈利不及預期風險、原材料價格波動風險

　　江蘇神通(002438) 投資要點 事件：江蘇神通披露2024年半年報。 24H1，公司實現營收10.52億元，同比+5.28%；實現歸母凈利1.44億元，同比+14.53%；實現扣非歸母凈利1.27億元，同比+9.07%。單看二季度，24Q2，公司實現營收4.82億元，同比-4.11%，環比-15.57%實現歸母凈利0.6億元，同比+21.23%，環比-28.40%；實現扣非歸母凈利0.46億元，同比+3.39%，環比-42.29%。 按產品的下游應用來看： （1）核電行業收入3.54億元，同比+1.08%，毛利率38.51%，同比-3.96pcts；上半年核電收入基本持平，毛利率隨著市場玩家增加等因素略受影響。 （2）能源裝備行業收入2.25億元，同比-34.14%，毛利率13.93%，同比+2.05pcts；一季度后石化項目減少導致公司能源裝備行業收入同比下滑，毛利率方面隨著公司產能投產，此前外協的部分工序轉為自產，帶動毛利率提升。 （3）冶金行業收入2.21億元，同比+31.91%，毛利率26.02%同比-5.42pcts；公司在冶金板塊采取以價換量策略。（4）節能服務行業收入1.88億元，同比+117.53%，毛利率36.59%，同比+0.64pcts。子公司瑞帆節能實施的項目進入效益分享期。 毛利率受益于產品結構變化而有所改善；期間費用率因研發投入加強而略有增長。24H1，公司綜合毛利率31.58%，同比+1.1pcts，主要是公司產品結構變化導致；公司銷售/管理/研發/財務費用率分別5.09%/5.42%/4.60%/1.17%，合計16.28%，同比+0.53pcts，主要由于研發投入加大，研發費用率相比同期增加0.58pcts。 核電訂單飽滿，同比高增92%；擬定增募投擴產核電閥門，實控人全額認購彰顯信心。24H1，公司取得新增訂單12.08億元，同比+21%；其中，核電新增訂單5.04億元，同比高增92%。中國近年來核電建設步伐穩健，2019年重啟核電核準后，核準的機組數量逐漸增長。2019-2023年，我國核準核電機組數量分別為6/4/5/10/10臺。2024年8月19日國常會審議通過5個核電項目，合計11臺機組的核準。公司擬發行股票募資不超過3億元，用于核電閥門項目的擴產建設。隨著核電行業景氣向好，公司核電產能利用率飽滿，募投項目擴產后有望進一步提升公司在核電閥門領域的領先地位。同時，本次定增，公司實控人董事長擬全額認購，也進一步彰顯管理層對公司的發展信心。 盈利預測與估值 我們預計公司2024-2026年營業收入22.77/24.51/30.09億元，同比增長6.76%/7.61%/22.77%；預計歸母凈利潤3.08/3.41/4.40億元，同比增長14.71%/10.60%/28.88%；對應PE分別為17.31/15.65/12.15倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示： 新產能建設進度不及預期；市場競爭加劇風險；下游需求不及預期風險。

　　江蘇神通(002438) 投資要點： 公司發布2024年半年報。業績方面，2024年上半年，公司實現營收10.52億元，同比+5.28%；歸母凈利潤1.44億元，同比+14.53%；扣非歸母凈利潤1.27億元，同比+9.07%。費用率方面，上半年費用率16.27%，較去年同期的15.75%增加0.53pcts，其中銷售、管理&研發和財務費用率分別為5.09%、10.01%、1.17%，較去年同期分別-0.16pcts、+0.80pcts、-0.11pcts。盈利能力方面，上半年毛利率31.58%，同比+1.10pcts；凈利率13.62%，同比+1.07pcts。 單看Q2，營收和歸母凈利潤環比均有下滑。營收4.82億元，同比-4.11%，環比-15.57%；歸母凈利潤0.60億元，同比+21.23%，環比-28.40%；扣非歸母凈利潤0.46億元，同比+3.39%，環比-42.29%。Q2毛利率33.08%，同比+2.58pcts、環比+2.78pcts；凈利率12.37%，同比+2.54pcts、環比-2.29pcts。 分行業來看，核電營收基本持平、能源裝備下滑幅度較大，冶金和節能環保增速較快。2024年上半年，核電營收3.54億元，同比+1.08%；能源裝備行業2.25億元，同比-34.14%；冶金行業2.21億元，同比+31.91%；節能環保行業1.88億元，同比+117.53%；核電、能源裝備、冶金和節能環保行業的毛利率分別為38.51%、13.93%、26.02%、36.59%，同比-3.97pcts、+2.06pcts、-5.42pcts、+0.64pcts。整體來看，對于市場關注較多的核電行業，營收基本持平，但毛利率有所下滑。 新增訂單穩健增長，尤其核電表現亮眼。2024年上半年，公司取得新增訂單12.08億元，其中：神通核能5.04億元，冶金事業部1.96億元，能源裝備事業部0.89億元，無錫法蘭4.05億元，瑞帆節能0.14億元。相比于2023年上半年的新增訂單10億（核電2.62億元，冶金2.00億元，能源裝備1.28億元，無錫法蘭3.92億元，瑞帆節能0.18億元），2024年核電新增訂單同比+92%。 2024年核電核準5個項目共計10+1臺，后續持續的交付高峰期公司有望保持高增長。公司是國內核電閥門龍頭，在蝶閥、球閥領域具備強競爭優勢，近十年中標率在90%以上，單臺核電機組公司產品價值量約0.7億元，未來有望進一步提升。根據《2023-2028年中國核電閥門行業市場需求與投資咨詢報告》，閥門投資占核電機組投資額的5%，用市場通用的1,250MW的核電投資200億元作為計算依據，單臺新增機組閥門需求約10億元。2022年和2023年我國各批復了10臺核電機組，2024年8月19日，國常會一次性核準了徐圩一期等5個核電項目，共計10+1臺（10臺三代核電機組和1臺高溫氣冷堆）。根據公司投資者紀要，公司2023年交付的主要是2020年和2021年取得的新核電機組訂單，2022年新建機組訂單在2023年也有小批量的交付。根據近幾年的核電審批情況和核電項目的建設周期，我們預計2024-2027年有望連續交付2022-2024年的新核電機組訂單，公司核電業務未來有望維持穩定的高增速。此外，2024年一季度公司公布定增預案，擬募資3億元用于投資總額3.32億元的高端閥門智能制造項目，將目前核級閥門的年產能從服務6-8臺機組提高到服務10-12臺機組，新產能的募投時點也充分說明公司對未來核電高景氣度的認可。 盈利預測。除了現有業務，公司也在布局核化工和核電應用后端領域，此外，在軍品、高壓氫閥、半導體領域內的真空控壓蝶閥、超高純工藝氣體閥等方面也有布局，我們預計公司2024-2026年營收24.5/30/38億元，歸母凈利潤3.19/4.02/5.08億元，eps為0.63/0.79/1.00元，對應PE為17.86/14.16/11.21倍。給予25年15-20倍PE，目標價格區間11.85-15.8元，維持公司“買入”評級。 風險提示：瑞帆節能商譽減值風險，核電項目建設不及預期，原材料價格大幅波動，氫能、半導體等新領域產品研發不及預期。

　　江蘇神通(002438) 事件： 8月19日公司發布2024年半年度報告，2024H1公司實現營業收入10.52億元，同比+5.28%，實現歸母凈利潤1.44億元，同比+14.53%，2024Q2實現營收4.82億元，同比-4.11%，實現歸母凈利潤0.6億元，同比+21.23%，業績符合預期。 冶金、節能服務業績高增，上半年毛利率凈利率增長 分行業營收增速，2024H1冶金行業、核電行業、能源行業、節能服務業分別同比變化為+31.91%、+1.08%、-34.14%、+117.53%，毛利率同比變化分別為-5.42pct-3.96pct、+2.05pct、+0.64pct。整體來看，公司2024H1毛利率、凈利率分別為31.58%、13.62%，同比提升分別為1.1pct、1.1pct，主要系高毛利率產品節能服務業、冶金行業增收所致。冶金閥門領域收入高增或為公司調整訂單策略，保障收入規模，但冶金行業景氣度偏低或有低價訂單至毛利率承壓，核電行業毛利率變化主要系訂單交付節奏不同所致。 核電訂單接近翻倍，行業高景氣度提振長期發展 上半年公司訂單增勢顯著，上半年新增訂單12.08億元，同比增長20.8%，其中神通核能訂單5.04億元，同比增長92.37%。公司為核電閥門龍頭公司，實現核級蝶閥、球閥全面國產化，并且產品類型逐步拓寬，從2024H1分產品收入情況來看，蝶閥、球閥上半年營收分別為+19.45%、-7.45%。8月19日國常會新核準11臺核電機組，其中包括10臺三代機組，1臺四代機組，2022年至今核電核準規模處于高位，隨著機組陸續開工，核電相關訂單有望持續釋放，提升行業長期發展空間 盈利預測與投資建議 我們預計公司2024-2026年營業收入分別為26.59/30.98/33.80億元，同比分別+24.67%/+16.48%/+9.13%；歸母凈利潤分別為3.28/4.03/4.68億元，同比增速分別為+21.83%/+22.96%/+16.21%，3年CAGR為20.3%，EPS分別為0.65/0.79/0.92元/股，對應PE分別為16.3/13.3/11.4倍，鑒于核電行業高景氣，公司一方面產能不斷提升，另一方面不斷拓展核電、軍品等產品品類，維持“買入”評級。 風險提示：核電開工不及預期，行業競爭加劇，新領域拓展不及預期。

　　江蘇神通(002438) 核心觀點 2024年上半年收入同比增長5.28%，歸母凈利潤同比增長14.53%。公司2024年上半年實現營收10.52億元，同比增長5.28%；歸母凈利潤1.44億元，同比增長14.53%，毛利率/凈利率分別為31.59%/13.62%，同比變動+1.10/+1.07個pct，盈利能力增長主要系業務結構變化導致，毛利較高節能服務業務占比提升，毛利率較低能源業務占比下降。公司期間費用整體穩定。單季度看，2024年二季度公司實現收入4.82億元，同比下降4.11%，歸母凈利潤0.60億元，同比增長21.23%，毛利率/凈利率分別為毛利率/凈利率分別為33.08%/12.37%，同比變動+2.58/+2.53個pct。2024上半年公司新簽訂單同比增長20.08%，訂單增長主要來自核電訂單增長。 節能服務營收高速增長，能源化工營收同比下降。冶金領域，2024上半年營收增長主要系去年同期基數較低所致，毛利率下降主要系行業競爭加劇所致。新簽訂單同比下降2.00%；節能服務領域，2024上半年增長主要系津西股份和邯鋼能嘉鋼鐵項目投入運行并開始效益分享所致。新簽節訂單同比下降22.22%；能源領域，2024上半年營收下降主要系宏觀經濟較差，下游需求疲軟所致。新簽訂單同比下降30.47%。 11臺核電機組獲核準，公司核電業務有望充分受益。2024上半年公司核能實現營收3.54億元，同比增長1.08%。新增訂單5.04億元，同比增長92.37%，新簽訂單大幅增長主要系國內核電持續批量化建設所致。2024年8月，國家核準核電機組11臺，數量再創近年新高，從堆型來看包括10臺三代核電和1臺高溫氣冷堆，公司作為核級蝶閥、球閥龍頭，三代核電市占率超過90%，四代高溫氣冷堆已有供貨業績，預期未來有望充分受益三、四代核電發展。 風險提示：核電發展政策變動；新業務拓展不及預期；原材料價格波動。投資建議：公司為特種閥門龍頭，核電業務受益行業景氣度向好，但考慮到冶金、石化行業景氣較差，我們下調2024-2026年盈利預測，預計2024-2026年歸母凈利潤為3.17/3.81/4.38億元（前值為3.41/4.00/4.65億元），對應PE18/15/13倍，維持“優于大市”評級。

　　江蘇神通(002438) 事件 江蘇神通8月20日發布2024年半年度業績報告：2024年H1實現營業收入10.52億元（同比+5.28%），歸母凈利潤1.44億元（同比+14.53%），扣非歸母凈利潤1.27億元（同比+9.07%）。其中2024年Q2實現營業收入4.82億元（同比減少4.11%），歸母凈利潤0.60億元（同比+21.23%），扣非歸母凈利潤0.46億元（同比+3.39%）。 投資要點 核電項目核準創歷史新高，公司作為核電閥門龍頭有望充分受益 核電作為經濟發展需要的清潔能源，近年來核電新項目建設核準批復進入常態化。2024年8月19日，國務院核準五個核電項目，合計11個核電機組，創下歷年核準最高紀錄，有望帶動核電行業景氣度進一步提升。根據統計，閥門投資占核電機組投資額的5%，每一個新增機組閥門需求約10億元，假設每年核準11個核電機組，核電閥門新增需求約為110億元，市場空間廣闊。公司作為首批進軍核電閥門領域的閥門企業之一，自2008年以來已獲得了我國招標的核級蝶閥、核級球閥的90%以上的訂單。2024年3月，公司擬募集資金3億元建設高端閥門智能制造項目，新增產能將滿足4個新建核電機組所需的閥門，預計將充分受益核電行業高景氣度。 多點布局下游業務，核電新簽訂單顯著增長 2024年H1，公司下游業務多元發展，核電新簽訂單同比高增。核電行業實現營收3.54億元（同比+1%），子公司神通核能取得新增訂單5.04億元（同比+92%），且訂單確認收入約2-3年，未來有望帶來業績核心增量；能源裝備行業實現營收2.25億元（同比減少34%），主要系下游石油化工企業需求低迷；冶金行業實現營收2.21億元（同比+32%），主要系公司加大“閥門管家”的推廣力度，且對產品重新定價提升了競爭力；節能環保行業實現營收1.88億元（同比+118%)，主要系鋼鐵企業煤氣的回收利用與節能改造需求增加。 費用管控良好，盈利能力改善 2024年H1公司實現歸母凈利潤1.44億元（同比+14.53%），毛利率為31.58%（同比+1.1pct），主要系毛利率較高的核電業務和節能環保業務占比提升所致。同時，公司的期間費用整體保持穩定，研發費用略有增加。其中，銷售費用率為5.09%（同比-0.16pct），管理費用率為5.42%（同比+0.22pct），研發費用率為4.60%（同比+0.58pct），財務費用率為1.17%（同比-0.11pct）。 盈利預測 預測公司2024-2026年收入分別為24.35、28.58、32.95億元，EPS分別為0.68、0.85、1.04元，當前股價對應PE分別為16.6、13.1、10.7倍，考慮到核電作為清潔能源，在我國能源結構的重要性不斷提升，且國家核準核電項目加速，核電行業景氣度提升，公司作為我國核電閥門的主要供應商，有望充分受益，給予“買入”投資評級。 風險提示 核電項目建設進度不及預期風險；核電機組核準不及預期風險；核電安全環保風險；技術和質量風險；行業發展政策風險；市場開拓風險；經營規模擴大后面臨的管控風險；募投項目進展低于預期風險。

　　江蘇神通(002438) 核心觀點 2023年收入同比增長9.10%，歸母凈利潤同比增長18.16%。公司2023年實現營收21.33億元，同比增長9.10%；歸母凈利潤2.69億元，同比增長18.16%，毛利率/凈利率分別為31.69%/12.60%，同比變動+1.84/+0.97個pct，盈利能力增長主要系毛利較高的核電業務、節能業務占比提升所致。公司期間費用整體穩定。2024年一季度公司實現收入5.71億元，同比增長14.78%，歸母凈利潤0.84億元，同比增長10.17%，毛利率/凈利率分別為30.31%/14.67%，同比變動-0.14/-0.61個pct，整體經營穩健。 節能服務營收高速增長，冶金營收同比下降。冶金領域，2023年公司實現收入3.64億元，同比下降22.42%，主要系鋼鐵行業景氣度下降，項目開工下降導致閥門需求減少，冶金行業毛利率整體穩定。2023年公司新簽冶金訂單4.51億元，同比下降6.82%；節能服務領域，2023年實現收入2.61億元，同比增長64.01%，大幅增長主要系津西股份和邯鋼能嘉鋼鐵項目投入運行并開始效益分享所致。 受益核電行業發展，公司核電業務有望快速增長。2023年公司核能實現營收6.94億元，同比增長10.49%，增長主要系2020-2022年核電持續獲批新機組所致。2023年公司核能新增訂單8.03億元，同比增長16.88%。核電行業自2019年重啟之后，2019-2023年分別審批4/4/5/10/10臺，未來有望維持每年8-10臺的審批速度，公司作為核級蝶閥、球閥龍頭，市占率超過90%，預期深度受益。此外，我國乏燃料后處理迫在眉睫，市場空間廣闊，公司已切入乏燃料處理領域，并在多個項目獲得訂單，核電行業向好、乏燃料空間廣闊驅動公司核能業績持續增長。 積極拓展氫能、半導體閥門領域，進一步打開成長空間。氫能源領域，公司產品主要是70-105MPa高壓氫閥，應用場景包括加氫站、物流車、叉車、無人機等，已應用于國內氫能頭部企業。同時，公司70MPa車載減壓閥已交付用戶使用，部分產品已實現出口；半導體領域，公司主要研發生產半導體裝備用特種閥門，目前公司研發的真空控壓蝶閥、超高純工藝氣體閥已進入用戶驗證階段。 風險提示：核電發展政策變動；新業務拓展不及預期；原材料價格波動。 投資建議：公司為特種閥門龍頭，核電業務受益行業景氣度向好，但考慮到冶金、石化行業景氣一般，我們下調2024年盈利預測并新增2025-2026年盈利預測，預計2024-2026年歸母凈利潤為3.41/4.00/4.65億元（2024年原值為4.61億元），對應PE19/16/14倍，維持“優于大市”評級。